近五年業(yè)績承諾不達(dá)標(biāo)現(xiàn)象呈上升趨勢，業(yè)績不達(dá)標(biāo)率由2013年的10.67%上升至2017年的28.74%。

數(shù)據(jù)寶統(tǒng)計顯示，2015年牛市中A股上市公司完成的并購規(guī)模達(dá)到歷史峰值（按首次披露日進(jìn)行統(tǒng)計），約1.1萬億元，并購重組形成了一個高潮。為保證上市公司利益和收購后續(xù)順利整合，業(yè)績承諾及其補(bǔ)償安排一直是上市公司并購重組交易中的重要組成部分。業(yè)績承諾往往承諾三年，2015年并購交易對手所承諾的業(yè)績，2017年是集中到期的一年。

違諾現(xiàn)象頻頻上演

2017年滬深兩市共有922起已完成的并購重組事件處于業(yè)績承諾期，當(dāng)前共有609起披露了2017年實際凈利潤，其中175起業(yè)績承諾不達(dá)標(biāo)，占比28.74%。業(yè)績承諾不達(dá)標(biāo)的并購重組事件共涉及149家上市公司，有13家公司的并購資產(chǎn)2017年度出現(xiàn)虧損，業(yè)績完成率為0。其中深圳市保千里電子有限公司借殼中達(dá)股份、深桑達(dá)A并購神彩物流公司，并購標(biāo)的承諾利潤均與實際業(yè)績反差巨大。

從行業(yè)屬性來看，食品飲料、交通運(yùn)輸、醫(yī)藥生物、汽車、傳媒五個行業(yè)上市公司所涉及并購資產(chǎn)的2017年業(yè)績不達(dá)標(biāo)率較高（五個行業(yè)有43家上市公司披露62宗收購資產(chǎn)的業(yè)績未達(dá)到承諾標(biāo)準(zhǔn)），分別為55.56%、42.86%、42.55%、41.67%、40.85%，均超過40%。

將時間范圍拉長，近五年業(yè)績承諾不達(dá)標(biāo)現(xiàn)象呈上升趨勢，業(yè)績不達(dá)標(biāo)率由2013年的10.67%上升至2017年的28.74%。

業(yè)績承諾不達(dá)標(biāo)率隨承諾年度的增加而上升

為了對業(yè)績承諾不達(dá)標(biāo)率進(jìn)行深入分析，本文以2013年至2017年滬深兩市已完成的買方為上市公司的781起重大資產(chǎn)重組事件為樣本，其涉及業(yè)績承諾事項數(shù)為1780項。

從承諾年度來看，業(yè)績承諾不達(dá)標(biāo)率隨著承諾年度的增加而上升。研究樣本中，首年已披露業(yè)績的承諾事項數(shù)為564項，38項未完成，不達(dá)標(biāo)率為6.74%；次年已披露業(yè)績的承諾事項數(shù)為497項，98項未完成，不達(dá)標(biāo)率為19.72%；第三年已披露業(yè)績的承諾事項數(shù)為250項， 84項未完成，不達(dá)標(biāo)率為33.60%；第四年和第五年的業(yè)績不達(dá)標(biāo)率分別為35.29%和40%。

從業(yè)績承諾不達(dá)標(biāo)率的連續(xù)性來看，業(yè)績承諾連續(xù)無法完成的可能性較高。研究樣本中，首年不達(dá)標(biāo)的38項承諾中，14項次年也未完成，首年不達(dá)標(biāo)的次年不達(dá)標(biāo)率為36.84%；次年不達(dá)標(biāo)的98項承諾中，41項第三年未完成，次年不達(dá)標(biāo)的第三年不達(dá)標(biāo)率為41.84%。

如華誼嘉信并購標(biāo)的北京美意互通科技有限公司2013年、2014年、2015年連續(xù)三年業(yè)績承諾未完成；中水漁業(yè)并購標(biāo)的廈門新陽洲水產(chǎn)品工貿(mào)有限公司、匯冠股份并購標(biāo)的深圳市旺鑫精密工業(yè)股份有限公司和上海飛樂股份有限公司并購標(biāo)的中安消技術(shù)有限公司2014年、2015年、2016年均連續(xù)三年業(yè)績承諾未完成。

研究樣本中，珈偉股份、愛康科技、鼎龍股份、遠(yuǎn)方信息、現(xiàn)代制藥五家公司的并購標(biāo)的2016年、2017年均連續(xù)兩年業(yè)績承諾未完成，2018年業(yè)績承諾難以實現(xiàn)的概率較大。

違諾原由

對2017年業(yè)績不達(dá)標(biāo)率超過40%的五個行業(yè)上市公司所涉及的62宗并購資產(chǎn)進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn) “宏觀經(jīng)濟(jì)放緩”、“行業(yè)增速放緩”、“新業(yè)務(wù)開拓進(jìn)展較預(yù)期偏緩”、“業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型升級困難”、“成本較大幅度增加”、“人為干擾”六大因素在業(yè)績承諾未完成的原因解釋中較為普遍。

如百潤股份并購標(biāo)的巴克斯酒業(yè)、赤天化并購標(biāo)的圣濟(jì)堂業(yè)績不達(dá)標(biāo)的主要原因是宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境及實際市場情況與盈利預(yù)測時的相關(guān)假設(shè)出現(xiàn)了較大差異。

楚天高速并購標(biāo)的三木智能業(yè)績不達(dá)標(biāo)的原因之一是受平板電腦市場整體下滑，客戶訂單減少。

新華醫(yī)療并購標(biāo)的英德公司因制藥裝備行業(yè)增速放緩、新業(yè)務(wù)尚未形成顯著規(guī)模而導(dǎo)致業(yè)績不達(dá)標(biāo)。

現(xiàn)代制藥并購標(biāo)的國藥威奇達(dá)業(yè)績不達(dá)標(biāo)的主要原因是在限抗、行業(yè)產(chǎn)能過剩及環(huán)保政策日益趨嚴(yán)的多重壓力下，產(chǎn)品市場需求仍未放量，使得產(chǎn)品實際銷量與原評估預(yù)測有一定差距。

會稽山并購標(biāo)的唐宋酒業(yè)業(yè)績不達(dá)標(biāo)主要是因為受制于唐宋酒業(yè)規(guī)模、財務(wù)費(fèi)用水平較高、業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型升級等因素制約，從而對生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生一定影響，導(dǎo)致實際盈利情況低于承諾預(yù)期。

京新藥業(yè)并購標(biāo)的巨烽顯示業(yè)績不達(dá)標(biāo)的主要原因是研發(fā)投入、市場推廣以及員工薪酬福利支出增加而導(dǎo)致費(fèi)用大幅上升。

此外，未名生物醫(yī)藥有限公司借殼萬昌科技事件中，北京科興（標(biāo)的資產(chǎn)的一部分）出現(xiàn)非正常管理混亂事件，財務(wù)資料、財務(wù)數(shù)據(jù)被惡意轉(zhuǎn)移導(dǎo)致會計師事務(wù)所無法就該項股權(quán)投資的賬面價值以及未名醫(yī)藥確認(rèn)的2017年度對北京科興的投資收益，獲取充分、適當(dāng)?shù)膶徲嬜C據(jù)。

浙江新嘉聯(lián)電子股份有限公司并購標(biāo)的巴士在線科技有限公司業(yè)績不達(dá)標(biāo)的主要原因是核心管理人員王獻(xiàn)蜀失聯(lián)所致。

高業(yè)績對賭后遺癥

以上述781起重大資產(chǎn)重組事件中已披露并購溢價率數(shù)據(jù)的737起重組事件為樣本，其中，具有業(yè)績承諾的標(biāo)的公司平均并購溢價率高達(dá)794.58%，比沒有業(yè)績承諾的高出344.48%，業(yè)績承諾對高估值起到了明顯的支撐作用。

業(yè)績承諾反映了大股東對自身未來發(fā)展的信心，促進(jìn)了評估增值，加快了企業(yè)并購重組的進(jìn)程，但并購溢價越高，商譽(yù)越重，計提減值對利潤的沖擊可能也越大，進(jìn)而影響上市公司業(yè)績。

如2015年12月8日，聯(lián)建光電公布并購草案，擬以股份加現(xiàn)金方式、總價19.6億元收購深圳力瑪88.88%股權(quán)、華瀚文化100%股權(quán)、勵唐營銷100%股權(quán)和遠(yuǎn)洋傳媒100%股權(quán)。對4家公司的并購溢價率分別達(dá)到1245.93%、1086.03%、733.53%和982.49%。

4家并購標(biāo)的2017年業(yè)績承諾均未完成：

深圳力瑪2017年度凈利潤實際完成數(shù)為6535.96萬元，凈利潤承諾數(shù)為7300萬元，凈利潤實際完成數(shù)小于凈利潤承諾數(shù)764萬元；

華瀚文化2017年度凈利潤實際完成數(shù)為2673.12萬元，凈利潤承諾數(shù)為3512萬元，凈利潤實際完成數(shù)小于凈利潤承諾數(shù)838.88萬元；

勵唐營銷2017年度凈利潤實際完成數(shù)為3584.46萬元，凈利潤承諾數(shù)為4493萬元，凈利潤實際完成數(shù)小于凈利潤承諾數(shù)908.54萬元；

遠(yuǎn)洋傳媒2017年度凈利潤實際完成數(shù)為1460.15萬元，凈利潤承諾數(shù)為2880萬元，凈利潤實際完成數(shù)小于凈利潤承諾數(shù)1419.85萬元。

2017年上市公司因收購深圳力瑪形成的商譽(yù)計提減值準(zhǔn)備1.81億元，因收購華瀚文化形成的商譽(yù)計提減值準(zhǔn)備6613.73萬元，因收購勵唐營銷形成的商譽(yù)計提減值準(zhǔn)備1.34億元，因收購遠(yuǎn)洋傳媒形成的商譽(yù)計提減值準(zhǔn)備4324.24萬元，聯(lián)建光電2017年凈利潤同比下跌59.67%。

高溢價并購的資產(chǎn)已經(jīng)淪為業(yè)績黑洞。研究樣本中，2014年至2017年計提商譽(yù)減值損失的上市公司數(shù)量逐步增加，占當(dāng)年涉及并購資產(chǎn)業(yè)績承諾不達(dá)標(biāo)上市公司總數(shù)的比例也不斷上升，如下表所示。

63家計提減值準(zhǔn)備的上市公司報告期扣非凈利潤同比平均下降89.02%（已剔除極端值），在二級市場上，上述公司在報告期末后90天股價平均下跌15.22%，如宇順電子2015年計提6.16億元商譽(yù)減值損失，扣非凈利潤同比下降222.16%，股價在報告期末后90天下跌26.94%。

業(yè)績承諾期結(jié)束就變臉

在業(yè)績承諾期結(jié)束后，不少上市公司并購的資產(chǎn)盈利能力急劇下降。對樣本上市公司2017年年報進(jìn)行梳理，發(fā)現(xiàn)此類情況并非個例。

如飛樂音響2017年年報披露其歸屬上市股東的凈利潤5523.91萬元，與去年同期相比減少84.27%，原因之一是并購標(biāo)的北京申安投資集團(tuán)有限公司受PPP政策收緊影響，應(yīng)收款項減值準(zhǔn)備和存貨跌價準(zhǔn)備計提較上年大幅增加，導(dǎo)致銷售收入、凈利潤大幅下降（并購標(biāo)的在2014年至2016年已累計完成業(yè)績承諾，累計超額完成1077.48萬元）。

另如華錄百納并購標(biāo)的廣東百合藍(lán)色火焰文化傳媒股份有限公司在2014年至2016年累計完成業(yè)績承諾后（累計超額完成154.98萬元），2017年上市公司據(jù)經(jīng)營成果對標(biāo)的資產(chǎn)進(jìn)行減值測試，計提減值準(zhǔn)備4215.95萬元，對上市公司利潤有一定負(fù)面影響。

此外，部分并購標(biāo)的資產(chǎn)在業(yè)績承諾到期后即被出售。如匯冠股份并購標(biāo)的深圳市旺鑫精密工業(yè)股份有限公司2014年至2016年業(yè)績承諾期實現(xiàn)凈利潤分別為5080.5萬元、8327.68萬元和11009.7萬元，凈利潤保持增長，2017年收入和盈利卻出現(xiàn)大幅下滑，公司出售了所持有的全部旺鑫精密股份。

來源：數(shù)據(jù)寶微信公眾號（ID：shujubao2015） 記者：匡繼雄

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